游族网络：页游手游全球布局，IP赋能研运一体，产品大年游族网络前景可期

投资逻辑

游戏行业增速下滑，但游族网络（）无惧逆水行舟：年中国游戏行业整体增速仅5.3%，手游行业增速为15.4%，显著下滑。根本原因是IP浪潮接近尾声，创新乏力。但短期之内，IP改编手游仍是市场核心逻辑，加之不少厂商已在二次元、女性向等新赛道取得阶段性成果，因此行业仍存机遇。游族网络横跨页游和手游时代，成功的战略布局，使其稳居头部厂商位置。

年是游族网络产品大年，兼顾IP和新赛道：年游族网络将上线《权力的游戏》《山海镜花》《少年三国志2》和《盗墓笔记》，兼顾IP和国风二次元新赛道，更有标杆手游的正统续作，其中《权力的游戏》将由腾讯代理发行，该产品目前已获得版号，在市场大作数量减少的情况下，腾讯将倾注顶级资源，《权力的游戏》有望成为新的SLG爆款。

游族网络具备三大核心竞争力：首先，游族网络最早提出“研运一体”并贯彻执行，既有出众的研发能力，又能通过买量和精细化运营深挖用户价值；其次，出海页游已进入存量市场阶段，中国已成为全球最大的页游产品输出国，而游族网络是出海页游龙头厂商；最后，游族网络凭借MMO品类致胜欧美，剑走偏锋，避开了同区域市场竞争惨烈的SLG品类，具备差异化竞争优势。

投资建议

年，游族网络营收36.5亿，同比增长12.8%，归母净利润10.17亿，同比增55.12%，归母净利率为27.9%，较年有较大幅度提升，主要源于股权投资收益。

年，得益于数款重磅产品的上线以及海外布局的深化，游族网络将迎来28.7%的营收增速，高于行业整体水平。

估值

我们给予公司年28.98元的目标价，对应21X的年PE和1.38元EPS。首次评级为“买入”

风险

获取版号时间推迟风险，新产品延期风险，新产品表现不达预期风险，海外市场扩张不达预期风险。

吉祥航空：Q4座收提升明显，等待宽体机运营洲际航线

业绩简评

公司年营收.7亿，同增15.8%，归母净利润12.3亿，同降7.0%，扣非归母净利润9.4亿元，同降19.1%；Q4单季营收32.5亿，同增19.1%，归母净利润-2.0亿，去年同期0.8亿。

经营分析

国际线Q4运力恢复性增长，淡季收益水平增速提升：Q4主基地上海两场时刻依然紧张，公司国内线ASK同增9.9%(Q3同增11.6%)，不过在泰国沉船事件大幅削减国际线运力后，公司开始重新投入国际线运力，Q4国际线ASK同增3.5%(Q3同降26.1%)，Q4公司整体ASK同增9.2%(Q3同增5.9%)。国际线需求恢复还需时间，Q4国际线RPK同比仍下滑0.8%，客座率同降3.5pct，国内线表现稍好，RPK同增9.3%，客座率同降0.4pct，整体RPK同增9.2%，客座率同降0.8pct。

Q4收益水平提升明显，或由于国际线票价趋稳，并且国内线再次提高全票价。我们测算Q4单位座公里收益同增9.1%，高于Q1-Q3的3.6%，未来我们认为主基地上海两场时刻放松尚需时日，并且Bmax停飞事件持续影响行业供给，公司票价提升将延续。

等待B运营洲际航线：公司Q4引进宽体机B，客座率达到89.1%，高于A系列飞机85.0%，并且客公里收益0.6元，同样高于A的0.5元。但是B目前日利用率仅8.7小时，执行效率较低，运营成本较高，导致公司年单位扣油成本提高8%，Q4扣非净利润-2.7亿，去年同期0.8亿。期望B执行洲际长航线后，公司收益水平和运营效率能进一步提升，充分发挥宽体机和上海两场时刻优势。

与东航互相参与定增+继续引入宽体机，为未来蓄力：吉祥航空（）及其大股东均瑶集团将共认购东航13.4亿A股和5.3亿港股定增，同时公司将定增引入东航产投，结成战略合作关系，有望改善上海市场运营环境，获得更稳定的收益。另外，公司将继续引进B，达到10架规模，成为公司业绩新增长点。整体来看，目前公司资产质量良好，资产负债率稳定，未来进行航线扩张时，需兼顾航线衔接效率，提高飞机利用率，降低运营成本。

投资建议

充分利用上海两场优质时刻资源+宽体机的引进+九元航空国际航线开放成为公司未来业绩增长点。预测公司-年的EPS为0.91/1.22/1.39元，对应PE分别为17倍/13倍/11倍，给予“买入”评级。

风险提示

油价上涨超预期，宽体机运营不及预期，安全事故突发。

紫光股份：高质量年报展现数字经济领导力

4月11日，公司发布年年报：实现营收.1亿、净利润17.0亿、扣非净利润13.1亿，调整后同增23.6%、8.9%和35.1%。维持买入评级。

支撑评级的要点

整体符合预期，扣非高增长，现金流极大改善。业绩与快报范围相符。扣非后增速高达35%且逐季提升。经营性现金流48.7亿，同比提升17倍。另一方面，政府补助5.4亿，同比下降32.4%，对补贴依赖度大幅降低。

业务主体进一步突出。新华三收入亿元，同比增长25%，占比62%与上年持平，净利润25亿，归母后占比75%(同增2pct)。同时，非分销类收入占比提升4pct至45%，新华三及核心业务地位愈加明显。

坏账计提转回体现财务审慎性和回款能力。年计提坏账损失8,万，此次转回3,万，且本期计提坏账缩小至1,万。整体看坏账计提仅占本期应收账款的0.3%，且回款能力有所提升。

众多业务国内第一或领先。援引IDC等数据，企业级WLAN、SDN/NFV份额第一；以太网交换机、企业网路由器第二；防火墙、入侵防御系统、安全内容、负载均衡等多类安全产品市场份额居前列。年研发费用33亿，在70家已发年报中信计算机公司中排名第一。

5G及运营商产品持续突破。在5G小基站研发方面持续发力并实现技术突破。交换机在三大运营商集采份额持续增长。云集群路由器突破运营商市场，规模应用于上海移动等，连续两年最大份额中标中移动高端路由器集采。NFV助力山东联通等商用部署，在江苏承载万业务规模。

估值

预计~年净利润为23.2、29.0和39.7亿，EPS为1.59、1.99和2.72元(微调1~2%)，对应PE为27、22和16倍。公司是少有的完整产业链ICT供应商，估值优势明显且应给予龙头溢价，维持买入评级。

评级面临的主要风险

研发不及预期；汇兑损失加剧。

光大嘉宝：加速转型资管主业，公募REITs蓄势待发

公司发布年年报，全年实现营收47.58亿，同比+54.30%；归母净利润8.81亿，同比+61.63%；

基本EPS0.76元/股；拟每10股派发现金红利1.6元(含税)，资本公积每10股转增3股。

业绩超预期、资金状况良好

净利润大幅增长主要因为：1)地产业务结算收入提升叠加毛利率改善：18年房地产业务实现营业收入39.94亿，同比+58.94%，结算毛利率51.44%，同比增加17.51个百分点；2)投资收益增加：期内公司不动产投资业务投资收入增加，全年实现投资收益3.08亿元，同比+.41%。

货币资金增加：截至期末公司账上货币资金62.68亿，同比+95.64%，主要受光控安石-上海一号私募投资基金并表影响；债务水平较低、且结构合理：有息债里不含短期借款，其余债务为：一年内到期有息债27.6亿、长期借款38.75亿及应付债券26.51亿；此外，在18年整体行业融资难的背景下，整体融资成本6.08%，资金成本控制在保持行业领先。

地产未售项目充足，不动产资管收入提升

地产开发业务：期末，公司现有项目上海嘉定梦之月、梦之缘，浦东前滩后院及昆山花桥共有可售建面25.5万方，加上嘉定区域2块合计15万方建土储，合计未售建面超40万方，公司地产业务可售资源充足，未来短期内，依然能提供业绩支撑。

不动产资管业务：年公司不动产资管业务收入7.13亿，同比+34.27%：其中咨询管理费收入5.55亿，同比+12.12%；超额管理费收入0.85亿，这是超额收益(carry)在财报里首次出现，公司以光大安石团队为核心的不动产经营管理优势开始彰显。

截至期末，光大安石在管项目37个，资管规模.1亿，从在管项目业态占比看：商业(33.04%)，综合体(28.13%)，写字楼(17.30%)，工业地产(7.97%)，住宅(2.85%)，其他(10.71%)，业态的多元化既彰显公司管控实力，同时也降低投资风险。此外，报告期内新增投资项目13个，新增管理规模78.04亿；退出投资项目10个，减少管理资金98.96亿。由于受资管新规影响，18年资管规模略有下降，但长期看，我们认为公司资管规模未来大概率会持续扩张。考虑到光大安石至年连续四年蝉联“中国房地产基金综合能力TOP10”榜首，公司管理能力、影响力均为业内顶尖；再从行业层面看，公募REITs大概率在19年推出试点，公司凭借业内杰出的资管平台，有望最先受益。

人事调整聚焦资管业务，公募REITs想象空间大

据1月22日公告，聘任原光大安石董事长兼CEO陈宏飞为公司总裁，并携原光大安石团队入驻管理层。我们认为本次人事变动，进一步明确了公司业务重心，有利于公司加快不动产资管业务发展。

此外，公募REITs推出在即，发展前景广阔：18年类REITs产品尝试频出不穷，政策层面上，19年以来各方面密集表态：19年1月，上交所新年致辞中提到推动公募REITs试点；3月底，国务院发展研究中心证券化REITs课题组秘书长王步芳表示，“公募REITs首批试点产品近期将推出”；4月8日，深交所表示“积极推进公募REITs进程”。我们预计公募REITs大概率在未来几个月内推出试点，以国内现有不动产管理规模与水平看，行业发展尚处初级阶段，公司作为行业龙头竞争优势明显，成长前景可期。

投资建议：公司18年净利润大幅增长，主要由房地产开发业务结算收入及毛利率提升所致；由于现有存量可售资源依旧充裕，未来短期内业绩高增依然有支撑；资管业务方面，不动产管理费收入提升，并凭借优良的经营，首次获得了超额收益(carry)；此外，光大安石团队接手管理层，预计未来公司将进一步聚焦资管业务；行业层面看，考虑到19年初各方面密集表态，公募REITs有望在近期推出，公司作为行业标杆有望最先受益。我们预计公司-年EPS分别为0.93元、1.11元、1.31元，分别对应PE10.03X、8.43X、7.14X，维持“买入”评级。

风险提示：公募REITs试点推出进度低于预期，房地产开发业务销售去化率低于预期。

陕西煤业：18年吨煤净利元，未来三年成长性可期

18年归属母公司净利ary]润亿元，同比增长5.2%，符合预期。未来三年通过新矿、在建矿产能释放、达产，产能核增，预计年公司煤矿产量增长22%(或万吨)至1.32亿吨，年均产量增长7%，继续保持较好成长性。19年10月蒙华铁路将通车，预计公司可获得万吨的运能，有助于盈利能力提升。公司具备良好的成长性、优秀的盈利能力、低估值为板块的优质标的。目前市盈率仅8倍，比行业平均低25%，维持买入评级。

年业绩稳定，现金充沛，利润率略下降，符合预期。年报显示，年营业收入亿元，同比增长12.4%；营业利润亿元，同比增长4.7%；归属母公司净利润亿元，同比增长5.2%。每股收益1.1元，同比增长5.82%。18年派息率30%。利润率同比略有下降，其中毛利率49%(17年55%)，经营利润率33%(17年36%)，净利润率19%(17年21%)。期间费用率由年的16%下降至年的13.2%的历史新低。期间费用率连续三年大幅下降，/年分别为33%和25%。净资产收益率下降4个百分点至23%。净资产负债率由14%下降至2%的历史最低水平，每股经营性现金流高达1.98元，同比增长17%。

未来3年产量可增长22%，权益产量增长超过30%，继续保持较好的成长性。年煤炭产量增长7%至1.08亿吨(权益产量万吨)，销量增长16%至1.43亿吨，保持稳步较快的增长。随着小保当、袁大滩矿满产、在建的万吨小保当二期、以及孙家岔、红柳林、大佛寺核增产能万吨，到年，预计公司煤炭产量达到1.32亿吨，比18年增长22%(或万吨)，权益产量万吨，增长31%。平均每年都有7%左右的产量增长，继续保持较快的产量增长。

吨煤净利仍在高位。18年吨煤净利元，比年略低3元，仍保持了很高的盈利能力，位于上市公司前列。由于公司的长协价是与环渤海指数挂钩，17年环渤海指数的变化不大，元上下浮动10元，导致公司煤价涨幅不大。18年煤价微涨0.9%，至元。

19年后看铁路运力改善。18年铁路运输销量占总销量的41%，比17年提高1个百分点。蒙华铁路预计19年10月通车，初期一亿吨运能，预计陕西煤业（）可能分配到万吨，比18年公司铁路煤炭销量运力提升34%，明显有助于铁路瓶颈的改善和盈利能力的继续提升。

今年1月12日陕西神木百吉矿业发生了死亡21人的重大煤矿事故死亡21，引发大面积停产，公司19年1季度的产量预计减少万吨，此外，我们将新矿达产的预期稍向后调整，因此下调了19年的盈利预测9.7%。

公司基本面优势明显：公司拥有高卡低硫的优秀煤质、盈利能力强(多项指标创位居行业前列)、成本控制优秀、成长性好、巨大产能释放潜力叠加铁路改善预期带来业绩增长。

公司具备良好的成长性、优秀的盈利能力、低估值,为板块的优质标的。由于将新矿达产的预期稍向后调整，因此下调了-年的盈利预测。目前公司市盈率仅8倍，比行业平均低25%，我们维持买入评级。

经济下行压力加大，煤价下跌，成本费用等计提超预期，良好业绩不能持续。

广电运通：如添两翼的人工智能“华南虎”

公司是ATM金融设备国内市占率第一的厂商，正处于升级为“AI+行业应用”领跑者的转型期。智能金融设备业务迎来银行网点智能化改造浪潮的同时，一翼收购深圳地区领先的智能安防企业信义科技切入公安大数据领域，一翼设立运通购快布局智慧零售及运营领域。公司业绩迎来拐点，估值尚未反映转型后业务特征，维持买入评级。

金融设备主业地位稳固，行业边际向好。金融设备增速下降趋于平缓，智能化网点改造、无人银行等新的项目机会陆续涌现。同时，占15%左右的海外市场仍有较大弹性。此外，积极开拓政务VTM、轨交AFC产品受益于大湾区建设需求，也将放大产线和AI技术的商业效益。

智能零售设备供应到整体运营的升维变现在即。对比美日市场的渗透率，国内智能零售在年或达亿市场规模。公司在运营和制造角度具备前期积累。截止年中，累积已在华中等地区部署数千台自助零售终端，年有望达万台以上，充分打造先发优势。

智能安防订单充足，行业独特性明显。以信义科技为跳板进入公安视频大数据领域，深圳南山区近2亿项目等在手订单充足。前期布局智能安全运维产业，24家2万名线下团队具备行业独特性。

旗下创新企业成长迅速，独立发展想象空间大。除收购的信义科技外，重要子公司平云小匠、运通购快等业务模式清晰，行业前景好，均具备独立发展的实力。长期看，公司或将受益于科创板等为上市公司子公司独立上市打开通道的政策。

预计~年净利润分别为6.8、8.6和12.6亿，对应EPS分别为0.28、0.36和0.52元(微调-5%~11%)，对应PE为25、20和14倍。公司转型AI成效显著，当前估值较低，长期业绩稳健，维持买入评级。

金融设备需求不及预期；AI技术出现瓶颈；智能安防需求不及预期。